2021—2025年，中国房地产完成了一轮断崖式收缩，彻底终结了延续二十年的增量造城时代。
四年间，全国商品房销售面积从17.94亿平方米腰斩至8.81亿平方米，房地产开发投资从14.76万亿元回落至8.28万亿元，国有土地使用权出让收入从8.71万亿元骤降至4.15万亿元。
销售、投资、土地财政三项核心指标同步缩水四至五成，这绝非普通的行业库存周期波动，而是传统“住房扩张+土地变现+杠杆拉动”的城市增长引擎，正式熄火。过去支撑中国城镇化高速增长的底层循环，已经无法继续运转。
就在旧增长模式落幕的关键节点，两份国家级“十五五”规划同步落地，重新定义了未来城市的发展逻辑。《扩大消费“十五五”规划》将住房纳入大宗耐用消费品体系，聚焦改善型居住、品质住宅、租赁住房、旧房更新与物业服务，重构住房需求逻辑；《城市更新“十五五”规划》明确2030年转型目标，提出全面盘活住宅、商办、老旧厂房、基础设施等存量资产，重塑城市供给模式。
需求端重定义住房价值，供给端盘活存量空间。两份规划共同指向一个终极命题：当房价上涨、增量卖地无法再充当增长主力，中国城市的下一轮投资、经济增长、财政收入，到底靠什么支撑？
01 旧时代：房地产不止盖房子，更是城市的信用发动机
想要看懂本轮城市转型，首先要读懂过去二十年“卖地造城”模式的核心逻辑。房地产从来不止是住宅开发行业，更是一套覆盖居民、房企、地方政府的完整信用增长体系。
对房企而言，旧增长模式可以用杜邦公式精准概括：净资产收益率（ROE）=销售净利率×总资产周转率×权益乘数。持续上涨的房价锁定开发利润，商品房预售制度加速资金周转，高杠杆融资与上下游占款放大经营乘数。房企拿地、建设、预售、回款、再拿地，形成无限滚动的规模扩张闭环。
对地方政府而言，土地不止是财政收入来源，更是城市提前透支未来价值、换取当下建设资金的信用工具。政府通过修建道路、地铁、学校、商圈等基础设施完善城市配套，拉升片区土地价值，再通过土地出让获取巨额收入，反哺征地拆迁、土地整理、基建投资，持续扩张城市版图、完善城市功能。
对居民而言，住房兼具消费属性与金融属性。房价持续上涨的预期下，提前买房可以锁定未来居住成本，个人按揭贷款本质是将居民未来数十年收入，转化为当下的城市购买力与开发资金。城市配套升级、房价上涨、家庭财富增值形成正向循环，持续撬动居民加杠杆入市。
一套完整的城市增长飞轮就此成型：
房价、地价上涨预期→居民、房企、地方同步加杠杆→住宅开发、城市新区扩张→销售、投资、土地收入大增→资产价格进一步上涨→预期持续强化。
这套模式在城镇化高速扩张期具备极强的现实合理性：海量人口进城催生刚性住房与配套需求，新增房源、新增土地能够被市场快速消化，土地增值收益足以覆盖前期基建成本。但这套模式的核心前提，是人口持续流入、需求持续增长、房价永远看涨。当三大前提全部逆转，旧飞轮必然彻底反转。
02 旧飞轮崩塌：居民、企业、地方三本账全面承压
2021年是本轮周期的分水岭，此后房地产全链条进入负向循环，居民、房企、地方政府三大主体的资产负债表同步受损，旧增长体系彻底瓦解。
数据足以印证寒冬烈度：2021—2025年，全国商品房销售额从18.19万亿元暴跌至8.39万亿元，房企到位资金从20.11万亿元缩水至9.31万亿元。其中定金及预收款大幅减少62%，个人按揭贷款下降60.3%，行业前置融资、预售回款体系近乎瘫痪。与此同时，商品房待售面积从5.10亿平方米增至7.66亿平方米，库存高企、去化艰难成为行业常态。
房企经营账本率先崩坏。依赖预售回款的高周转模式彻底失效，项目去化周期拉长，资金占用、利息成本、营销费用持续攀升。即便房企仍能获取融资，也无法再通过扩表、加杠杆、滚规模提升收益，传统开发模式的盈利逻辑彻底失效。
居民资产账本同步重塑。房价上涨预期彻底弱化，住房的金融投资属性消退，回归居住消费本质。居民购房决策不再跟风看涨，转而聚焦收入水平、租售比、房屋品质、居住需求。存量房持有者的财富效应大幅收缩，居民消费趋于保守、新增负债意愿骤降，进一步压制楼市需求。
地方财政账本遭遇重创。四年间土地出让收入锐减4.55万亿元，直接抽离了城市建设的核心资金来源。叠加地方政府进入存量隐性债务化解周期，2024年超10万亿元化债资源落地，地方财政收支压力陡增，增量投资能力大幅受限。
正向增长飞轮彻底逆转，形成自我强化的负向循环：
房价预期转弱→居民延迟购房、需求萎缩→房企减少拿地、缩减开发→土地收入锐减、城市投资停滞→就业与收入预期走弱→楼市需求进一步收缩。
房子卖不动只是表层现象，深层危机是：过去二十年支撑城市增长的预期体系、杠杆体系、投融资体系全面失效，城市亟需一套全新的增长逻辑重构发展底盘。
03 政策重构：两份规划，重写四大主体收益规则
此次“十五五”双规划，并非简单的救市政策，而是对房地产、城市发展、市场参与主体收益模式的底层重构，彻底告别“涨价套利、增量变现”的旧规则，建立“品质增值、存量运营、现金流收益”的新体系。
首先是居民收益函数彻底改变。过去居民买房的核心收益，是房价上涨带来的资本利得；新规框架下，住房被定义为大宗耐用消费品，收益核心从“资产涨价”转向“居住价值”。地段配套、户型品质、能耗标准、交付质量、物业服务、社区环境等全生命周期体验，取代单一涨价预期，成为购房核心决策依据。
市场结构的变化已然印证这一趋势：2025年全国新房销售面积8.81亿平方米，二手房网签面积7.37亿平方米，二手房交易占比已达45.5%。楼市彻底告别“新房独大”的时代，存量房流通、置换、提质成为市场主流。
其次是房企经营逻辑全面迭代。传统房企的核心能力是融资、拿地、报建、销售，利润完全依赖土地增值与房价上涨；未来企业的盈利赛道全面拓宽，聚焦旧房诊断、城市更新、施工改造、商业招商、物业运维、资产管理等存量业务，利润来源从一次性卖房收益，拓展为产品溢价、代建管理费、租金、服务费、资产运营收益等持续性收入。
再者是地方政府角色深度转型。从过去的“城市开发推动者”，转变为“存量更新组织者”。政府工作重心从征地卖地、扩张新城，转向城市体检、项目统筹、产权协调、公共配套升级、规则体系搭建。财政收益也从一次性土地出让收入，转变为长期稳定税源、存量资产盘活收益、公共治理成本节约、城市空间效率提升等长效价值。
最后是资本投融资逻辑重塑。旧模式依托土地、房产抵押物价值与预售回款融资，重规模、重抵押、轻运营；新模式聚焦项目本身的商业可持续性，紧盯付费主体、现金流回报、回收周期与退出路径。2026年中央预算内投资970亿元、超长期特别国债1600亿元专项支持城市更新与管网改造，同时放开REITs、ABS、公司债、中期票据等多元融资渠道，为长周期存量项目匹配长期资金。
四大主体的规则重构，最终形成统一的全新链条：真实居住与产业需求→存量更新提质→空间使用价值提升→持续运营产生现金流→资本退出循环→新一轮更新投入。
04 新增长飞轮：不靠涨价，靠现金流驱动城市增长
旧城市飞轮的核心共识是“房价永远涨”，依靠资产价格预期驱动杠杆与投资；新城市飞轮的核心共识是存量更新能持续创造使用价值、产生稳定现金流，依靠真实运营收益驱动城市高质量增长。
这套新逻辑的核心是多方共赢：居民收获品质居住与服务升级，企业获取持续经营收益，政府实现城市提质与长期税源增长，资本获得匹配长周期项目的稳定回报。居住品质、交通配套、公共服务、产业空间的全面升级，持续释放居住、消费、产业入驻需求，带动租金、物业费、经营收入、税收增长，持续降低城市治理成本。
当项目现金流可测算、可验证、可持续，就能持续获得长期信贷支持、实现资产证券化退出，沉淀的城市资产得以盘活循环。可复制的成功案例越多，市场对存量更新的信心越强，新的增长预期彻底稳固。
完整的城市新增长闭环正式成型：
存量更新可创造价值与现金流的预期→政企民多主体协同投入→城市空间品质与效率提升→居住、消费、产业需求持续释放→经营、服务、税收收益落地→资产回报与退出能力增强→资本循环投入→新预期持续强化。
不同于增量开发的单一项目闭环，存量更新具备极强的公共属性与片区属性。危旧房改造、管网更新、公共空间提质、安全隐患整治等项目，侧重公共价值、无直接付费收益；商业街区、产业园区、租赁住房、社区服务等项目，可产生市场化经营性现金流。
因此新模式以“片区综合开发运营”为核心：财政资金托底公共配套与安全短板，社会资本投入可经营性资产，居民按受益程度合理分担成本，通过“谁受益、谁出资”的原则，实现公共价值与市场收益的平衡，杜绝大拆大建、隐性债务新增。
05 产业重构：房地产拆成两条超长新赛道
在新模式下，传统一次性卖房的房地产业，彻底拆解、延伸为两条超长、持续的全生命周期产业链，成为未来城市增长的核心支柱。
第一条是住房全生命周期消费产业链。《扩大消费“十五五”规划》明确，2030年社会消费品零售总额目标约60万亿元，住房相关消费是核心增量。赛道覆盖保障房、改善型住宅、品质住房、长租公寓、旧房翻新、适老化改造、智能化升级、房屋体检、住房保险、物业服务、社区运营等全场景。
这条产业链的增长逻辑，不再依赖新增住房套数扩张，而是依托海量存量住房的迭代升级。当前全国商品房待售面积达7.66亿平方米，存量住宅房龄持续增长、居民居住需求持续升级，提质、改造、服务、运营的需求全面爆发，存量替代增量，成为行业核心增长动力。
第二条是城市存量资产更新与运营产业链。“十五五”期间城市更新任务全面落地：改造50万套（间）危旧房、11.5万个老旧小区、1500个老旧街区厂区、4000个城中村，完成5000个完整社区建设，改造地下管网36.5万公里。
这条产业链的核心价值，不在于工程施工的短期产值，而在于存量空间的价值重塑。老旧厂房转型产业载体、老旧街区激活商业客流、低效商办重新盘活出租、老旧社区完善配套服务，持续创造产业、消费、税收增量，让沉睡的城市存量资产持续产生经济价值。
两条赛道相互赋能、双向强化：住房品质升级留住人口、释放消费需求，城市空间提质赋能居住与产业发展，彻底改变房地产“建完即止”的短周期模式，转化为长期运营、持续创收的长周期城市产业。
06 现实拷问：新飞轮能否跑通，取决于五大难题
从增量卖地到存量运营，城市增长模式的转型路径清晰，但落地过程仍面临五大核心现实难题，直接决定新增长飞轮能否顺畅运转。
第一，公共价值的成本分摊难题。管网改造、危房整治、公共安全升级等项目外部性极强、几乎无市场化收益。2026年两千余亿专项投资仅能起到引导托底作用，未来地方财政、专项债、社会资本的分工机制、成本分担模式，决定存量更新能否持续推进。
第二，长周期项目的资金错配难题。城市更新单项目周期普遍5—8年，回报率低于传统住宅开发，前期投入大、回报慢。当前银行信贷、企业考核、地方政绩仍以短周期为主，资金期限、考核周期与项目周期不匹配，是制约行业发展的核心瓶颈。
第三，复杂产权的协同治理难题。老旧小区、城中村、老旧厂区涉及多方产权主体，更新改造的成本、收益分配不均，搬迁安置、容积率调整、历史风貌保护极易产生分歧。更新落地效率，高度依赖地方基层治理与多方协调能力。
第四，防止模式走回老路的约束难题。若城市更新仍依赖大拆大建、增容卖房平衡资金，本质只是换壳的土地财政。新规明确禁止大拆大建、严禁新增隐性债务，如何守住底线、依托运营收益平衡项目，是模式转型的核心关键。
第五，区域分化的落地难题。人口流入、产业雄厚的核心城市，可通过运营盘活存量、创造现金流；人口持续流出、产业薄弱的城市，即便完成物理改造，也难以形成有效经营收益。未来城市增长将迎来极致分化，无法实现全国统一模式复制。
07 结语：城市增长变慢，但变稳、变长
2025年末，我国常住人口城镇化率达到67.89%，城镇化仍有提质空间，但大规模增量造城、全民加杠杆、土地财政驱动的高速增长时代，彻底落幕。
两份“十五五”规划，没有否定房地产的价值，没有抹去城市资产的金融属性，而是彻底改写了城市增长的底层函数：住房从一次性交易资产，变为全生命周期消费产品；城市从增量土地开发，变为存量资产运营；资本回报从普适性涨价套利，变为项目精细化现金流收益。
新的城市增长模式，速度不再迅猛，无法再复刻过去二十年的爆发式增长，也难以形成集中的财政增收、信用扩张。但它彻底摆脱了“依赖涨价、透支未来”的风险模式，将增长锚定在真实居住需求、城市空间效率、可持续运营收益之上。
旧的增长飞轮已然无法重启，未来中国城市的核心命题，不再是“快速做大”，而是存量提质、低效盘活、现金流造血、长期稳健增长。这是城市发展的换挡阵痛，更是高质量发展的必经之路。
数据口径与主要资料来源
国家统计局2021—2025年全国房地产市场运行数据、2025年国民经济和社会发展统计公报
国务院《城市更新“十五五”规划》《扩大消费“十五五”规划》